한은의 공개시장운영

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공개시장운영이란 한국은행이 금융시장에서 금융기관을 상대로 국채 등 증권을 사고팔아 시중에 유통되는 화폐의 양이나 금리 수준에 영향을 미치려는 가장 대표적인 통화정책 수단이다.

먼저 한국은행은 공개시장운영을 통해 금융기관간 일시적인 자금과부족을 조정하는 콜시장의 초단기금리(콜금리)가 ‘한국은행 기준금리’ 수준에서 크게 벗어나지 않도록 유도하고 있다. 이와 함께 한국은행은 금융불안시 공개시장운영을 활용하여 시중에 유동성을 확대 공급하는 등 금융시장 안정을 도모하는 기능도 수행한다.

한국은행의 공개시장운영은 증권매매, 통화안정증권 발행·환매, 통화안정계정 예수 등 세 가지 대표적인 형태로 이루어진다.

증권매매는 국공채 등을 매매하여 자금을 공급하거나 회수하는 것을 말한다. 한국은행이 금융시장에서 증권을 매입하면 이에 상응하는 유동성(본원통화)이 시중에 공급되며, 반대로 보유 증권을 매각하면 이에 상응하는 유동성(본원통화)이 환수된다. 한국은행의 매매대상 증권은 공개시장운영의 효율성과 대상증권의 신용리스크를 감안하여 국채, 정부보증채, 금융통화위원회가 정하는 기타 유가증권으로 제한되어 있다. 매매대상 기타 유가증권에는 통화안정증권이 포함되며, 2008년 9월 리먼사태 이후 신용경색 완화를 위해 대상증권을 한시적(08.11.7~09.11.6)으로 확대1) 한 바 있다.

1. 주 : 1)은행채 및 일부 특수채(한국토지공사·대한주택공사·중소기업진흥공단이 발행한 채권, 한국주택금융공사가 발행한 사채 및 주택저당채권)

증권매매의 종류에는 단순매매(Outright Sales and Purchases)와 일정기간 이후 증권을 되사거나 되파는 환매조건부매매(RP; Repurchase Agreements)가 있다. 단순매매는 유동성이 영구적으로 공급 또는 환수되어 장기 시장금리에 직접적인 영향을 줄 수 있기 때문에 제한적으로 활용되며, 증권매매는 RP 거래(통상 7일물)를 중심으로 이루어진다. 또한 2011.8월 한국은행법 개정으로 증권대차가 가능해짐에 따라 환매조건부매매 매각규모의 탄력적 확대를 통한 유동성 조절의 효율성 제고는 물론 채권시장 경색 등 금융시장 불안시 효과적인 대응도 가능해졌다.

또한 통화안정증권은 한국은행이 발행하는 채무증서로서 당행이 채권을 발행하면 시중 유동성(본원통화)이 흡수되는데, 증권의 만기가 비교적 길기 때문에 그 기간 동안 정책효과가 지속되는 기조적인 유동성 조절 수단으로 활용된다.

한편 2010.10월 이후 활용되고 있는 통화안정계정은 시장친화적 방식의 기간부 예금입찰 제도로서, 주로 지준자금의 미세조절 및 예상치 못한 지준수급 변동에 대응하는 수단으로 활용되고 있다

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공개시장운영에 관련해서는 이하 이전에 올린 자본시장연구원 리서치 자료가 잘 설명하고 있다. 연준과 달리 한은은 공개시장운영을 위한 주된 수단으로 채권(통안채) 발행 하는데 이는 과거 국고채나 RP시장이 발달하지 않았을 때의 상황에 기인한 것이다.

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<공개시장 운영수단으로 통안증권의 역할>

..공개시장운영정책은 중앙은행이 주도적으로 유동성을 조절할수있고, 필요에 따라 시기와 빈도 및 조건을 정하고, 신축적인 조절이 가능하다는 장점을 지니고 있다.

.. 한국은행은 지준과부족과 잉여 유동성 상황을 감안하여 유동성조절 필요 규모를 산정 하고 공개시장운영 규모를 결정한다. 2016년 이후에는 화폐발행액 증가, 경상수지 흑자폭 감소 및 외환시장 개입규모 감소 등의 요인으로 공개시장운영 규모가 줄어들고 있다. 시중유동성지표와 공개시장운영 규모의 관계를 보면 2015년까지는 시중유동성지표가 증가하면 공개시장운영 규모도 늘어났으나 이후에는 시중유동성 증가에도 불구하고 공개시장운영 규모가 감소하고 있다. 한편 시중유동성과 공개시장운영의 증감률은 유사한 패턴을 보이고 있다. 이는 한국은행이 전기의 시중유동성 증감 등을 고려하여 공개시장운영의 수준을 조정하고 있다는 것을 보여주는 결 과이다.

공개시장운영 규모에 영향을 미치는 요소를 세부적으로 살펴보면 화폐발행액과 예금의 구성요소가 공개시장운영 규모에 영향을 미친다. 화폐발행액이 증가하게 되면 지준 공급이 감소하게 된다. 시중 자금 단기화에 따른 수시입출식 예금 증가는 지준 수요를 증가시키는 요인으로 작용한다. 최근 화폐발행액 증가와 시중 자금 단기화는 유동성축소 필요 규모를 감소시켰고, 이는 공개 시장운영 규모가 줄어드는 주요 요인으로 작용하였다.

경상수지와 같은 달러자금의 유입 규모도 공개시장운영 규모에 영향을 미친다. 경상수지 흑자가 지속되고 외국인 자본 유입이 증가할 경우 잉여유동성이 증가하게 된다. 현행 금리중심 통화정책 체계에서 달러자금 유입으로 잉여유동성이 증가하면 이를 안정적으로 흡수하기 위해 공개시장 운영 규모가 증가하게 된다. 2014~2016년중 공개시장운영 규모가 크게 증가한 것은 대규모 경상수지 흑자로 달러 유입이 증가함에 따라 이를 흡수할 목적으로 통안증권 발행을 크게 늘렸기 때 문이다. 

(*경상수지 흑자-> 외화를 원화로 환전하며 원화 유동성 증가)

이와 더불어 외환시장 안정화 정책도 공개시장운영 규모에 영향을 준다. 외환 수급 변동성으로 환율이 가파르게 변화하면 정부는 외평채를 발행하거나 한국은행 차입 자금으로 외화를 매입하는 외환시장 개입을 하게 된다. 외환시장 오퍼레이션은 대외 마찰 요인이 될 수 있다. 최근 공개시장 운영 규모가 감소한 것은 미국이 외환시장 개입에 대한 감시를 강화함에 따라 정부가 외환시장 개입을 축소하는 정책을 추진하고 있는 것이 일부 영향을 주었기 때문이다.

공개시장운영 수단의 비중 추이를 보면 기간별로 변동성을 보이는 가운데 전체 기간에 걸쳐 통안증권의 비중이 높은 것으로 나타났다. 분석 대상기간의 공개 시장운영 수단별 평균을 보면 통안증권이 88.9%, RP가 6.6%, 통화안정계정이 4.5%를 차지하고 있다. 기간별 공개시장 운영 수단별 비중 추이를 보면 통안증권 발행의 증감에 따라 비중이 변화하는 추세를 보이고 있다.

통화안정계정의 경우 2010년 도입 이후 2017년까지 비중이 증가하는 추세를 보였으나 이후에는 비중이 감소하고 있다. 반면 RP 매각은 최근 들어 비중이 다소 증가하고 있다. RP 매각은 주요국 중앙은행의 유동성 조절을 위한 대표적인 수단이다. 원활한 RP 매각이 이루어 지기 위해서는 중앙은행이 국채를 보유하고 있거나 대차를 해야 한다. 이에 따라 중앙은행의 국채 보유와 RP 매각 간에는 높은 연계성을 보이고 있다. 한국은행의 국채 보유는 2015년까지는 완만한 증가세를 보였으나 이후에는 다소 감소하였고 최근 들어 보유 규모가 크게 증가하는 추세를 보이고 있다. 최근 국채 보유가 증가한 것은 코로나19 사태로 재정수요가 증가하여 국채 발행이 증가하자 한국은행이 금융시장 변동성 완화를 위해 국고채 단순 매입을 확대하였기 때문이다. 이에 따라 국채 보유 규모가 크게 증가하고 있으나 RP 매각 규모는 소폭 증가에 그쳐 국채 보유 규모 와 RP 매각 간의 차이가 커지고 있다.

 

<통화안정수단의 변경 가능성 검토> (접은 글)

통안증권은우리나라의 주요한 통화정책 수단으로 활용되고있다. 그러나 통안증권위주의 공개 시장운영 정책은 국채와의 역할 경합의 문제가 존재하고, 발행물량 소화의 부담이 상존하며, 이자지급에 따른한국은행 수지악화의 문제가 발생할가능성이있다. 또한 통안증권은 국채의공급이 적은 시기에 원활한 통화정책수단으로 도입되었으나 현재와 같이 대규모국채가발행되고 RP 시장이 발달한 상황에서도 여전히 통안증권이 주요한 통화정책 수단으로 활용되는것에 대한 비판도 존재한다. 주요선진국은 중앙은행의 통화정책타겟을 단기금융에 두고있으며, RP를위주로 통화정책을 수행하고있다. 이에 따라 대부분의 선진국은 중앙은행이 채권을 발행하지 않는다.

Yi(2014)는국가별 국채와 중앙은행 채권 발행의 상황을 비교하고, 정부와 중앙은행이 동시에 채권을 발행하는 경우의 문제점을 검토하였다. 분석 결과 두가 지 채권을 동시에 발행하는 경우 채권시장 세분화, 중앙은행의 이익악화 등의 문제점이 존재하며, 이에 따라 중앙은행 채권을 국채에 통합하는것이 바람직하다는 주장을 하고 있다.

Nyawata(2012)는 84개국의 국가와중앙은행의채권발행현황을 조사하였는데, 국가와 중앙은행이 동시에 채권을발행하는경우는 대부분 개발도상국이나 신흥국인데 반해 선진국의 경우에는 대부분 국채만을 발행한다는 결과를 제시하고있다. 현재 중앙은행이 채권을발행하는 나라는 한국, 중국, 대만, 태국, 홍콩, 인도네시아, 칠레, 우루과이등이다. 이러한 나라들은 통화정책 수행과 함께 환율절상압력을 완화하기 위해 중앙은행채권을 발행한다. 통안증권은 원리금을 본원통화로 상환해야하기 때문에 통안증권 발행이 증가하면 미래의 본원 통화증가가 불가피해진다는 문제가 존재한다. 또한 통안증권은 다른 공개시장 운영수단에 비해 만기가 길어 이자부담이 크고, 이는 중앙은행의 수지에 악영향을 미칠 가능성이 있다. 이러한 측면에서 공개시장운영 수단을 통안증권에서 다른 방식으로 변경해야 한다는 주장이 지속적으로 제기되고있다.

그러나 통화정책의 주요 수단을 변경하려면 개별수단의 목적과 특성에 근거하여 대체가능 여부와 대체시 발생할 수 있는 문제점의 해결방안도 검토해야 한다. 이를 위해 우선 통안증권이 통화 정책수행의 기능과 특성을 살펴볼 필요가있다. 통안증권이 주된 정책수단으로 활용된것은 다른 수단에비해 장기적인 효과를 거둘수 있다는 장점이 있기 때문이다. 통안증권은 RP 매각이나통화안정계정에 비해 만기가 길기 때문에 정책효과가 장기에 걸쳐 이루어지고 있다는 특성을 지니고 있다.

이와 더불어 통안증권은 자산ㆍ부채의 만기 불일치에 따른 문제를 해결하기에도 용이하다. 한국은행은 외환건전성제고를위해 외환보유고를 통한 외화자산의보유ㆍ운용을하고있다. 이러한 외환 보유에 따른 유동성증가에 대응하여 통안증권을발행하게된다. 이와 같이 장기 외화 자산과의 만기일치를 위해 비교적 장기의 통안증권을 활용하게 된것이다.

이와 함께 RP 매각이 주요한 통화정책으로 자리잡기 위해서는 담보채권을 보유해야 하는 문제가 있다. 이를 위해서는 한은이 국채매입을 확대하여야 한다. RP 매각을위해 국채 투자를확대하는 과정에서 시장의 유동성 공급이 확대되는문제가존재한다.

이상에서 살펴본 바와 같이 통안증권이 지닌 문제에도 불구하고 단기적으로 다른 수단으로의 대체는 다소 제약이 존재한다. 다만 현재 통안증권의 규모가 지속적으로 감소하고 있고, 한국은행의 국채보유규모가 증가하고 있는 상황에서 보유한국채를 활용한 RP 매각을 늘리는방향으로 통화정책 수단을 점진적으로 변화시킬 가능성은 있다. 특히 통안증권의 발행여건이 악화되는 경우 RP 매각의 확대등을 통한 통화정책수단의 비중을 변화시킬 필요가 있다. 이를 위해 한국은행은 보다적극적인 국채매입을 검토해야 한다. 주요국은 양적완화시기에 단기국채 매입확대를 통해 유동성공급을 확대하였고, 테이퍼링 시기에는 점진적인 국채매입을 축소하는 정책을 추진하였다. 이러한 주요국의 사례를 검토하고 한국은행의 국채매입 정례화와 이를 통한 RP 매각으로의 통화정책수단의 변경을 검토할 필요가 있다.